从战略上发展壮大耐心资本
徐思伟
耐心资本是专注于长期投资、价值投资、战略投资的一种资本形式。以习近平同志为核心的党中央高度重视培育和发展耐心资本。2024年4月召开的中共中央政治局会议提出“要积极发展风险投资，壮大耐心资本”。“十五五”规划纲要将“壮大耐心资本”作为建设金融强国的重要举措。我们要深刻认识发展壮大耐心资本的战略意义，准确把握当前经济和金融发展面临的问题与挑战，系统构建支持耐心资本发展的体制机制与市场生态，为战略性新兴产业和未来产业发展提供有效金融支持。
一、为什么要发展壮大耐心资本？
当前，世界百年变局加速演进，新一轮科技革命和产业变革深入发展，我国正处在推动高质量发展、全面建设社会主义现代化国家的关键时期。发展耐心资本不仅是优化金融供给结构、畅通“科技—产业—金融”良性循环的关键举措，更是把握未来发展主动权、培育发展新质生产力、锻造国家长远竞争力的战略抉择。深刻领会这一重大部署的战略意义，需要从理论逻辑、历史实践和现实需要三个维度进行系统把握。
从理论逻辑看，发展耐心资本是遵循资本运行规律的必然要求。资本的根本目的在于价值增殖，当短期确定性获利空间收窄，而投资于具有颠覆潜力的长期技术创新，能够带来更高、更持久的回报或战略收益时，资本便会自发呈现出“耐心”属性，主动承担前期高风险与流动性锁定的代价，以博取远期的超额回报。历史上，从英国乡村银行支持早期工业革命，到美国风险投资催生硅谷创新生态，都体现了资本为捕捉重大技术—产业范式变革红利而进行的自我调整与形态创新。然而，这种基于个体理性与局部市场自发形成的“耐心”，具有天然的脆弱性与稀缺性。科技创新活动所具有的高度不确定性、严重信息不对称与显著正外部性，容易引发市场失灵，导致私人资本的投资意愿相对于社会最优水平存在缺口。这使得孤立、分散的耐心资本难以自动汇聚、持续壮大，无法形成支撑国家长远发展战略所需的系统性、规模化金融供给。因此，将耐心资本从可遇不可求的“市场偶发”现象转变为基础性、主导性的战略支撑力量，不能仅仅依靠其自发演进，更须依靠主动的顶层设计与系统性的制度建构。
近日，在德国汉堡举行的国际超级计算大会公布新出炉的全球超算前500榜单，中国自主研制的“灵晟”超级计算机排名第一。经过长期战略投资与多年科技攻关，中国超算已具备完整的系统研制和应用支撑能力。图为2026年6月26日拍摄的位于国家超级计算深圳中心的“灵晟”超级计算机。 新华社记者 梁旭/摄
从历史实践看，我国在发展耐心资本上有着长久有力的探索与开拓。我国在长期社会主义建设中，成功探索出了一条在国家战略主导下将有限社会资源高效转化为长期生产性资本的独特路径，其中蕴含着“耐心”的金融逻辑。计划经济时期，我国通过集中力量办大事的举国体制，超越了短期消费与回报的约束，将资源优先配置到重工业、国防科技等周期长、战略意义重大的领域，奠定了我国工业化的基础。改革开放后，我国依托以银行为主导的金融体系，高效动员国民储蓄，持续为交通、能源、通信等重大基础设施以及制造业的规模化扩张提供了长期、稳定的信贷支持，推动了经济快速增长。进入新时代，我国深入落实“一带一路”倡议，推动设立亚投行、丝路基金等长期资本平台，引导资本流向“一带一路”共建国家的基础设施、产能合作等长期项目。这些投资活动超越了传统的短期商业回报计算，更加注重促进区域互联互通、深化国际产能合作的共享发展，进一步拓展了耐心资本的实践维度。
从现实需要看，发展耐心资本是应对大国战略博弈、助力中国式现代化的重要支撑。习近平总书记强调，未来产业具有前瞻性、战略性、颠覆性等特点，需要科学谋划、全局统筹。以未来产业等为代表的新质生产力，其发展依赖于基础研究领域的重大突破和颠覆性技术的创新转化，具有高投入、长周期、高风险等特征。传统以短期回报为导向的金融工具，在服务这类活动时往往面临机制不匹配问题。因此，构建一个规模足够、期限匹配、风险耐受的强大耐心资本生态，其意义已远超单纯的融资便利化，就成为一项厚植国家长期竞争优势、夯实创新发展基石的战略性、基础性工程。通过前瞻布局、长期投入和系统性配置，耐心资本能够有效聚合人才、技术、设备、平台等创新要素，培育具有引领未来产业变革能力的领军企业，有效掌握人工智能、量子信息、生物技术等关键领域的技术标准、核心环节和生态主导权，进而以战略主动塑造发展优势。发展壮大耐心资本，既是遵循生产力发展规律、加快培育和发展新质生产力的内在要求，也是应对风险挑战、筑牢发展安全根基、牢牢把握未来发展主动权的关键举措。
二、发展壮大耐心资本面临哪些现实挑战？
在市场经济中，资本天然具有逐利性，其核心诉求是自身增殖，而不是国家发展战略和社会公共福利，从而表现出利益的狭隘化。资本为了尽可能实现增殖，总是不懈地以各种方式加速周转，从而表现出行为的短期化。资本利益狭隘化和行为短期化的特性与规律，导致发展壮大耐心资本面临着一系列需要克服的深层次矛盾与结构性制约。
融资结构错配。我国以银行为主导的金融体系，其核心风控逻辑建立在抵押担保、历史现金流和成熟产业基础上，擅长为重资产、有稳定现金流的项目提供大规模债务融资，但相对于科技创新轻资产、高风险、长周期、非线性回报特征及由此产生的融资需求，存在着一定程度的不适配。在周期上，商业信贷资金追求短期回笼、侧重即时收益，缺少长周期布局动力，与耐心资本长期投入、久久为功的属性不尽相符。在结构上，社会融资以债务类间接融资为主，长期权益资本供给偏少，刚性偿债压力导致难以承接产业长期培育需求。在类型上，传统金融依靠抵押担保、历史现金流开展风控，适配重资产成熟项目，无法满足科技创新项目的融资诉求。这些问题使现行金融体系较难实质性转变为耐心资本的供给主体。
容错机制不畅。我国在过去追赶型工业化过程中，建立了一套高效服务于“确定性扩张”的企业考核体系，其核心在于目标可量化、过程可管控、结果可追溯、责任可界定。这套逻辑在建设基础设施、发展成熟制造业时极为有效。然而，创新本质上是一个应对高度不确定性、不断试错迭代、最终可能以少数突破带动整体跃迁的探索过程。现行考核容错机制难以适配耐心资本前瞻投入、允许试错的发展需求。在考核制度层面，侧重年度指标等短期业绩，对长期价值考评权重不足，易助长急功近利倾向。在监管层面，问责尺度偏严，容错范围不够清晰，对长期投资产生的阶段性亏损包容度较低。在审计监督层面，多聚焦资金当期成效，忽视科创培育等长线投入的潜在价值，评价导向偏功利。在企业自身层面，受任期考核约束，经营主体普遍求稳避险，倾向于短期见效项目，主动开展长周期布局的意愿不足。这就需要在发展耐心资本时适度延长考核时限，并体系化地构建实施一套能够准确识别、科学评价并有效激励战略性投入的新型绩效评估框架。
退出渠道受限。耐心资本所投的硬科技企业，通常具有技术路线不确定、市场待验证、核心资产以知识产权为主、财务表现与传统估值模型不匹配等特征。公开股权市场虽然是重要退出渠道，但对企业的盈利稳定性和成长可预测性设有较高门槛，更适合已跨越主要风险的成熟期企业。与此同时，服务于早期、非标准化企业退出的其他市场生态建设还需加强，并购重组、私募股权二级市场基金（S基金）等多元化退出方式的市场深度、活跃度和制度支持仍有待提升。退出环节的较高不确定性，会逆向传导至投资端，影响资本在整个周期特别是早期投资阶段的期限选择和风险承担意愿。因此，加快构建覆盖企业全生命周期、更加高效顺畅的“募投管退”良性循环体系，是夯实耐心资本发展基础、提振各类资本长期信心的重要任务。
风险识别不强。耐心资本的长周期投入也伴随着一系列高风险属性。比如，前沿技术更新快，易出现研发失败、赛道淘汰等技术迭代风险；一些地方的产业扶持、金融财税、行业监管政策稳定性不高，易出现政策变动风险；耐心资本投资周期长、资金沉淀久，退出渠道受限，短期变现难度大，易引发资金流动性风险。以上风险对投资主体的风险识别能力提出了更高的要求。当前，我国股权投资行业已进入高质量发展阶段，兼具“科技洞见、产业理解、金融运作”能力的复合型专业人才和团队仍相对稀缺，服务于早期硬科技投资的第三方评估、尽职调查、知识产权运营等专业中介服务体系尚在培育期。这使得对前沿项目，尤其是“从0到1”的原始创新项目的技术风险、市场风险和团队能力的判断难度加大，影响了资本配置的精准性和效率。
三、如何构建支持耐心资本发展的体制机制和市场生态？
耐心资本的成长壮大，有赖于与其长期性、战略性、风险性特征相匹配的制度环境和市场生态。要坚持系统观念，遵循科学规律，破解现实障碍，加快构建有效引导、激励和保障长期资本“敢于投、乐于陪、善于成”的金融治理体系，为发展新质生产力、推进中国式现代化注入强劲动力。
位于北京市怀柔区的高能同步辐射光源是我国重大科技基础设施，该项目由中科院、北京市合作布局建设，中科院高能物理研究所承建。经过6年多的攻关建设，高能同步辐射光源于2025年12月正式试运行，其主要性能指标位居世界前列，具有世界最高光谱亮度。图为2024年12月27日拍摄的晨光下的高能同步辐射光源设施。 新华社发 袁广/摄
强化政策协同引导。耐心资本的发展壮大，离不开“耐心”政策的支持，要通过顶层设计构建支持“长钱长投”的管理制度和政策环境。强化战略预见性，因企制宜发展战略性新兴产业，前瞻布局量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等未来产业，实施“人工智能+”行动，促进新质生产力发展。财政政策应更加突出战略牵引与风险分担功能，优化政府投资基金的运作模式与考核导向。税收政策应加强精细化、结构化的制度创新，通过针对性的优惠与激励，有效降低长期创新投资的税收成本，让专注于价值创造的资本获得合理回报。货币政策应在保持稳健中性、营造稳定金融环境的同时，强化结构性引导，促进金融资源更顺畅地流向国家战略科技领域。资本市场改革应围绕提升服务科技创新能力这一主线，持续完善基础性制度，着力培育和壮大以长期价值投资为理念的机构投资者群体，从源头改善资本供给结构，系统性地夯实耐心资本发展的市场根基。
完善考核激励机制。耐心资本的培育，有赖于一套能激励长期主义行为的考核评价制度。要超越传统的年度或任期考核模式，探索建立以服务国家战略为核心、兼顾长期财务回报的全生命周期绩效评价机制。对于投向关键核心技术攻关和未来产业的资本，增加其战略贡献、技术突破、产业链带动等长期指标的考核权重，并实施与投资周期相匹配的跨周期、滚动式考核。健全落地市场化激励约束机制，积极稳妥推进跟投机制，并配套与之相适应的绩效考核与收益分配制度，形成风险共担、利益共享、长期取向的“事业共同体”。加强长周期考核评价，对基金投资、二级市场股权运作等不同模式制定差异化容错容亏免责机制，分类明确容错条件、容错边界和可量化的容错率。
畅通资本循环渠道。建立形成研究驱动的投资决策体系，对有关技术路线、产业链和竞争生态进行动态扫描，形成覆盖“投前研判—投后跟踪—退出规划”的全周期认知图谱，从源头上确保投资标的既符合国家战略方向、又具备成长为行业领军者的核心潜质，更好前瞻布局未来产业等重点赛道。强化投后赋能与价值创造，特别是国有资本应超越传统财务投资者的角色，发挥在资金、管理和产业链方面的独特优势，系统性提升企业的核心竞争力和抗风险能力。创新多元化退出路径，持续深化科创板、创业板、北交所改革，积极规范发展并购重组市场、S基金市场等，实现资本在不同投资机构间的有序接力。鼓励产业集团、大型企业等战略投资者通过协议转让方式承接耐心资本持有的股权，实现资本向产业方的有序转移。
营造良好投资生态。构建强有力的知识产权保护体系，加大对专利、商标、商业秘密等知识产权的司法保护。大力发展专业化中介服务体系，鼓励培育一批理解技术演进、熟悉产业脉络、具备全球视野的私募股权投资机构。完善市场化人才“引育用留”机制，整合国资国企、高校院所、行业协会等资源，实现技术专家、投资精英、企业高管的跨单位流动。打破机构、区域与领域壁垒，推动国家科研设施、科学数据、产业共性技术平台向创新型企业及投资机构有序开放，打造国家级产学研用金常态化交流平台，打通“研发—转化—产业化”全链条堵点。弘扬长期投资文化，摒弃“短期净值波动”焦虑，使长期价值投资理念融入组织血脉、刻入团队基因。
发挥战略资本功能。国有资本作为耐心资本生态中的“国家队”，必须聚焦主责主业，持续优化布局，切实强化核心功能、提升核心竞争力，自觉担当“基石投资者”角色。通过设立或运营专注于长期创新的投资基金，勇于在市场认知不清晰、风险较高的前沿技术与基础研究领域进行前瞻性布局，将资源坚定不移地向前瞻性战略性新兴产业和未来产业集中，向市场释放坚定信号，撬动并引导更多社会资本共同投资。进一步优化评价体系，将资金投放规模、对社会资本的撬动倍数、对国家重点领域创新企业的支持质效等作为考核标准，允许“跨周期”陪伴创新企业成熟后再实现回报。持续深化国有资本运营公司改革，通过股权运作、基金投资、金融服务、价值管理等方式，为耐心资本高质量发展作出特色化贡献。
作者：中国国新控股有限责任公司党委书记、董事长
